Главная Мы предлагаем М.И.Л.И.Ф. Команда и контакты
 

§ "ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ - Портфель пряников" (Эксперт, Россия, 21.01.2011г.)

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ - Портфель пряников

Эксперт (Россия), 21 января 2011, Евгения Обухова

 

Обновленный закон "Об инвестиционных фондах" может сделать закрытые ПИФы отличным инструментом финансирования бизнес-проектов. Все зависит от нормативных актов, которые напишет ФСФР

К началу апреля Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) должна обновить все нормативные акты, связанные с работой ПИФов, в том числе такие принципиально важные документы, как типовые инвестиционные декларации, требования к составу и структуре активов, типовые правила фондов. Всего ФСФР придется переписать несколько десятков подзаконных актов, причем за три месяца - именно столько времени отведено на эту работу после вступления в силу 22 декабря 2010 года поправок в закон "Об инвестиционных фондах".

Управляющие вздыхают: скорее всего, ФСФР не уложится в сроки. Между тем лишь после того, как рынок коллективных инвестиций увидит новые типовые документы, станет понятно, смогут ли инвестиционные фонды превратиться в крайне удобный и привлекательный механизм для финансирования самых разных проектов, от строительства до футбола.

"Простым" пайщикам изменения в закон "Об инвестиционных фондах" не принесли ничего нового. Другое дело - крупные, институциональные пайщики (бизнес, пенсионные фонды и т. д.) или просто физлица с большими деньгами и большими запросами. Их возможности могут расшириться настолько, что некоторые управляющие уже заговорили о грядущей революции на рынке закрытых паевых инвестиционных фондов (ЗПИФ; именно через них можно реализовывать бизнес-проекты), а также о возможном возвращении из-за рубежа офшорных капиталов - дескать, их теперь будет гораздо удобнее вкладывать в экономику через механизм ЗПИФа.

Хочешь фонд - создай компанию

Нельзя сказать, что до внесения изменений в закон закрытые фонды были неинтересным инструментом для серьезных инвесторов. Напротив, у ЗПИФов имелся ряд преимуществ. К примеру, активы, находящиеся в собственности закрытого фонда, хорошо защищены - как от внешних посягательств (часто говорят, что имущество ЗПИФа практически недоступно для рейдеров), так и от неправомерного использования управляющими. "Защита от рейдерства имущества ЗПИФа объясняется следующими факторами. Во-первых, информация о пайщиках хранится у спецрегистратора, и доступ к этим данным получить гораздо сложнее, чем к обычным реестрам акционеров, - поясняет гендиректор УК "Агана" Иван Гелюта. - Во-вторых, пайщик, даже консолидировав довольно большой процент паев, не сможет повлиять на смену УК - сейчас это возможно только при согласии 75 процентов пайщиков, а такую долю паев в ЗПИФе очень сложно приобрести на вторичном рынке". "Кроме того, - рассказывает управляющий директор УК "Велес-Менеджмент" Станислав Бродский, - в отношении недвижимости закрытые фонды важны еще и потому, что не позволяют проблемам инвесторов влиять на процесс строительства; паи могут свободно переходить от одного владельца к другому, но на строительстве это никак не отразится". К тому же рынок коллективных инвестиций довольно жестко контролируется ФСФР и спецдепозитариями; без ведома последних нельзя совершить ни одну операцию, что делает практически невозможным вывод активов из фонда вопреки интересам пайщиков. Иногда также в качестве преимущества закрытых фондов называют льготный налоговый режим: компания-пайщик имеет на балансе паи, но не платит с них налог на прибыль, пока они не будут погашены. Прибыль, возникающую внутри фонда, в течение срока его действия можно полностью реинвестировать.

Однако была у ЗПИФа и особенность, отпугивавшая многих инвесторов-бизнесменов: последние не имели почти никаких легальных рычагов воздействия на УК, орудовавшую их активами. "До сих пор единственное, что могли предпринять пайщики, и то только при условии владения более чем 75 процентами паев, - это начать процедуру прекращения фонда или смены УК, - рассказывает гендиректор УК "Капиталъ" ПИФј Роман Шемендюк. - Основной механизм, заложенный для открытых и интервальных ПИФов, а именно «голосование ногами», в ЗПИФах не работал. Между тем возможность для инвестора контролировать решения УК была принципиальна для бизнеса. Отсутствие гибкого процесса взаимодействия между управляющей компанией и пайщиками приводило к тому, что многие бизнесмены сами создавали УК под свои проекты, получая, таким образом, дополнительные расходы и дополнительную структуру, которая им не нужна". Если добавить к этому ряд пробелов в технических вопросах работы закрытого фонда, то становится понятным, почему львиная доля ЗПИФов сегодня - это фонды недвижимости (финансирование строительства через ЗПИФ при всех недочетах по-прежнему неплохая альтернатива банковским кредитам), их уже более 300, тогда как число венчурных фондов не дотягивает до 70, а фондов прямых инвестиций - и вовсе 16.

Не все деньги сразу

Что же меняется теперь? Во-первых, взаимодействие УК и ее клиентов, пайщиков закрытого фонда, может быть более четко и детально прописано, что, в свою очередь, снимает ряд вопросов, возникавших у пайщиков ранее. Речь тут идет о внесении в закон понятия "квалифицированный инвестор". Для таких инвесторов - а ими будут признаваться все имеющие должную квалификацию, то есть опыт и средства, - будут создаваться специальные закрытые фонды. И вот им-то можно будет в правилах фонда детально описать свое взаимодействие с пайщиками, защитив интересы последних. "Управление ЗПИФом будет более гибким; все будет зависеть от того, что прописано в правилах фонда, - говорит первый замгендиректора «ВТБ Управление активами» Наталия Плугарь. - К примеру, основные решения по операциям с имуществом фонда могут требовать общего собрания пайщиков, а могут приниматься инвестиционным комитетом, куда будут входить, скажем, мажоритарные пайщики".

Тему продолжает Станислав Бродский: "Это чревато множеством самых разных ограничений интересов пайщиков. Рентные фонды, к примеру, могут содержать в правилах пункт о том, что УК разрешено управлять недвижимостью, входящей в фонд, но не дано права продавать ее без согласия пайщиков. Правила венчурного фонда или фонда прямых инвестиций могут накладывать на УК ограничение по продаже определенного пакета акций принадлежащих фонду компаний. Правила ЗПИФа недвижимости могут разрешать УК продавать построенный объект, но запрещать продажу имущественных прав, которые очень сложно объективно оценить, или определять взаимодействие УК с контрагентами". Иными словами, бизнесмену в таком случае не нужно будет создавать собственную УК, чтобы быть спокойным за свои деньги, - принципиальных решений без него все равно гарантированно не примут.

Во-вторых, в закрытых фондах будет разрешено несколько финансовых операций, запрещенных ранее. А именно: займы, частичная оплата и частичное погашение паев.

Остановимся сначала на возможности для ЗПИФа брать кредиты. "Все находящиеся в ЗПИФах недвижимости деньги нельзя инвестировать в один момент; точно так же фонд не может мгновенно реализовать имущество, - объясняет суть вопроса Роман Шемендюк. - В фонде есть входящие и выходящие денежные потоки. И любой финансист стремится использовать эти потоки максимально эффективно. Но если ЗПИФ не получит вовремя необходимую сумму в виде входящего денежного потока, то образуется кассовый разрыв, который нечем будет покрыть. Учитывая такую опасность, ЗПИФы вынуждены очень консервативно осуществлять инвестиционную политику и все время выбирать из двух зол: либо иметь »лишниеј деньги, либо кассовый разрыв. Возможность брать займы позволит управляющим закрытыми фондами легко сбалансировать входящие и выходящие денежные потоки, что приведет к гораздо большей эффективности в использовании денежных средств и в итоге - к большей доходности для инвесторов".

Не менее важна и частичная оплата с частичным погашением. По аналогии с объявленными акциями теперь закон вводит понятие объявленного количества паев. "Фонд может, к примеру, зарегистрировать 1000 паев в качестве объявленных, выпустить 100, а потом, если потребуются дополнительные средства, выпустить еще, - говорит Плугарь. - Если раньше дополнительный выпуск паев требовал регистрации в ФСФР и процесс этот растягивался на несколько месяцев, то теперь вся процедура дополнительного выпуска уложится в 20 дней".

На практике же это приведет к еще более эффективному использованию средств. "В жизни ЗПИФа есть период разгона и период торможения, - рассказывает Роман Шемендюк. - В период разгона, когда нужна всего лишь часть от общей суммы инвестиций, выделенной на проект, невостребованные средства приходится класть на депозит. То же самое с «торможением»: в период завершения работы фонда средства высвобождаются постепенно, и до момента прекращения фонда их приходится помещать на депозит или в облигации, что размывает общую доходность по портфелю. Теперь же эти проблемы легко могут быть сняты: в правилах ЗПИФа можно будет указать, что инвесторы обязаны вносить инвестиции определенными долями к определенному сроку, также можно будет предусмотреть возврат средств инвесторам несколькими траншами по мере завершения проектов". Соответственно, пайщик может распоряжаться деньгами, предназначенными для внесения в фонд, по своему усмотрению - и повысить таким образом эффективность их использования по сравнению с тем, как если бы они сразу были заведены в ЗПИФ.

Разумеется, в той же степени, что для фондов недвижимости, актуально это и для фондов венчурных и прямых инвестиций: проектное финансирование - процесс динамичный и далеко не всегда предсказуемый.

Свободные правила

Таким образом, закрытые фонды сейчас получают достаточно большое пространство для маневра. Единственное, что заставляет пока управляющих нервничать, - пространство это обеспечено ЗПИФам лишь теоретически. Принципиально важно, как ФСФР напишет типовые правила для ЗПИФов и инвестиционные декларации для разных типов таких фондов. Потому что только нормативные акты смогут ответить на основные вопросы: какие типы фондов для квалифицированных инвесторов можно будет создавать? Что этим фондам можно будет покупать в портфель? В каких пропорциях должны будут присутствовать активы в портфеле фонда? И что можно будет делать с активами управляющим?

"Самое важное будет содержаться в новых редакциях инвестиционной декларации, - говорит председатель совета директоров УК «Менеджмент-Центр» Сергей Михайлов. - Нам было бы важно, чтобы фонду для квалифицированных инвесторов было разрешено иметь в своем портфеле любое количество акций или других бумаг одного эмитента (до 100 процентов). (Сейчас в фонде прямых инвестиций доля бумаг одного эмитента не может превышать трети портфеля. – «Эксперт».) Для фондов прямых инвестиций очень сложно прописать в строгой форме процедуру входа в позицию, нам было бы удобнее, чтобы эта процедура могла быть любой. Важно, чтобы фонды прямых инвестиций могли приобретать не только доли в акционерных обществах, но и в ООО и иных юридически оформленных компаниях, а также любые долговые инструменты - не только облигации, но, скажем, и векселя. Все это должно способствовать тому, чтобы инвестор мог управлять проектом так, как считает нужным. Например, мы хотим купить три предприятия лесопромышленного комплекса, связанные единым технологическим циклом. При этом мы хотим наращивать свою долю в их капитале постепенно. Предприятия развиваются по-разному, по-разному растет их стоимость. Поэтому доля их в фонде может меняться в зависимости от успешности. Зачем для соблюдения норматива продавать предприятие, достигшее 35-процентного барьера? Его бизнес еще растет. Более того, продать лучше все три одновременно".

Разговор продолжает Станислав Бродский: "Также многое будет зависеть от новых инструкций по составу и структуре активов; до сих пор неизвестно, будут ли добавлены новые активы к уже разрешенным. Для квалифицированных инвесторов можно было бы разрешить в принципе любые активы - к примеру, векселя, металлические счета, драгметаллы". Резюмируя пожелания управляющих, можно сказать: от ФСФР ждут разрешения закрытым ПИФам с квалифицированными инвесторами покупать все и совершать с имуществом фонда максимально широкий спектр операций.

Впрочем, насколько масштабные возможности дадут ЗПИФы для квалифицированных инвесторов, зависит не только от желания ФСФР, но и от того, кто же попадет в категорию "избранных". Пока по закону квалифицированными инвесторами автоматически становятся банки, инвестиционные, страховые и управляющие компании, а также пенсионные фонды. Остальные юридические и физические лица смогут считаться квалифицированными инвесторами лишь в том случае, если у них есть некоторая сумма и стаж работы на фондовом рынке (какая именно сумма и какой стаж - пока не определено). В частных разговорах управляющие признаются, что неплохо было бы вовсе исключить из квалифицированных физлиц - тогда, мол, соответствующим фондам ФСФР могла бы с чистой совестью разрешить все. Пойдет ли ФСФР на это - вопрос дискуссионный.

Что получит экономика, если ФСФР все же пойдет управляющим навстречу и разрешит ЗПИФам для квалифицированных инвесторов делать все, что душа пожелает? Участники рынка предрекают бурный рост числа соответствующих фондов и объема средств у них под управлением. По расчетам экспертов, сумма чистых активов закрытых ПИФов могла бы вырасти с нынешних 20 млрд. долларов до 30-40 млрд., причем буквально за два-три, а при удачном раскладе - и за один год. Правда, не факт, что рост этот произошел бы за счет вернувшихся офшорных денег. Дело в том, что офшорам ничто не мешает и сегодня выступать в роли пайщиков. После освобождения квалифицированных инвесторов ЗПИФов от "излишней опеки" со стороны ФСФР можно было бы сделать следующий логичный шаг. А именно - установить льготное налогообложение для инвестиций через ЗПИФы. Фонды эти менее чем на пять лет не создаются, все деньги находятся "под присмотром" у спецдепозитариев и ФСФР, так что долгосрочные инвестиции можно было бы легко вычислить и поощрить. Но это уже слишком отдаленная перспектива.

 

Наши новости и издания

Март 2014
Начата работа над новой статьей А. Э. Холопова и М. Ю. Мостова, посвященная практике НФТ в разных странах мира, включая Австралию, Индонезию, Южную Корею, США, Великобританию и другие страны мира. Одновременно подходит к концу работа над совместной статьей А. Э. Холопова и О. В. Белой "О системах риск-менеджмента в области инвестиций и инвестиционных проектов в России: право, практика, перспективы". Статья будет завершена в конце этого года. и представлена в ряд российских и зарубежных экономических изданий.
 
Февраль 2014
Подготовлен черновой вариант книги А. Э. Холопова: "Прикладной риск-менеджмент при реализации инвестиционных проектов: право, практика, перспективы (PPP)". После авторской редакции книга будет представлена ряду российских и зарубежных издательств. Отдельные главы книги можно будет вскоре почитать в соответствующих разделах сайта.
 
Январь 2014
В журнале "Финансы и кредит" вышла статья А. Э. Холопова и М. Ю. Мостова "Об эффективности принимаемых на государственном уровне мер по внедрению новых финансовых технологий в систему экономического развития Российской Федерации". Статью можно почитать в одноименном журнале № 6, февральский выпуск.